Roubini anticipa cuatro posibles escenarios para la economía global tras un periodo de estanflación

Este economista cree que los mercados podría estar equivocándose a la hora de descontar un futuro tan halagüeño, en el que la inflación vuelve a su cauce y el crecimiento económica real sigue siendo componente dominante en el avance del PIB.

22 septiembre 2021 |

La sólida recuperación económica en la primera parte de este año se está desvaneciendo poco a poco para dar paso a un crecimiento real mucho más lento y a un aumento de la inflación muy por encima del objetivo del 2% de los bancos centrales, debido a los efectos de la variante Delta, los cuellos de botella de la oferta tanto en los mercados de bienes como en los de trabajo, y la escasez de algunos productos básicos, insumos intermedios y bienes finales.

Nouriel Roubini, profesor de Finanzas en la Universidad de Nueva York comparte este veredicto en un artículo publicado en Project Syndicate en el que muestra cierta sorpresa: "Sin embargo, los rendimientos de los bonos han caído en los últimos meses (sube su precio) y la reciente corrección de las bolsas ha sido modesta hasta ahora, quizás reflejando las esperanzas de que la estanflación leve terminará siendo temporal".

Este economista cree que los mercados podría estar equivocándose a la hora de descontar un futuro tan halagüeño, en el que la inflación vuelve a su cauce y el crecimiento económica real sigue siendo componente dominante en el avance del PIB.

Los cuatro escenarios: mercados y economía
Roubini cree que se pueden producir hasta cuatro desenlaces o escenarios que dependen de si el crecimiento se acelera o desacelera y de si la inflación se mantiene persistentemente más alta o no, tal y como dicen los bancos centrales.

El profesor explica que por ahora, los analistas de Wall Street y la mayoría de las autoridades anticipan un escenario 'Goldilocks' (Ricitos de oro) de crecimiento más fuerte junto con una inflación moderada en línea con el objetivo del 2% de los bancos centrales.

Desde la perspectiva de banqueros centrales y autoridades, el reciente episodio estanflacionario se irá desvaneciendo: la marea de la inflación provocada por factores transitorios desaparecerá y el crecimiento económico 'magro' perdurará. "El crecimiento se aceleraría mientras la inflación caería", comenta Roubini.

Para los mercados, esto representaría la vuelta a lo que se conoce como reflación, una tendencia que ha dominado a principios de este año. Antes de que la inflación se disparase, "se esperaba que un crecimiento más fuerte respaldaría unos beneficios más sólidos y precios de las acciones aún más altos. En este escenario optimista, la inflación disminuiría, manteniendo las expectativas de inflación ancladas en torno al 2%, los rendimientos de los bonos aumentarían gradualmente junto con los tipos de interés reales y los bancos centrales estarían en condiciones de reducir la flexibilización cuantitativa sin agitar a los mercados de acciones o bonos", sentencia el experto.

El segundo escenario implicaría lo que se conoce como un sobrecalentamiento. En este caso, el crecimiento se aceleraría a medida que los cuellos de botella de la oferta fuese desapareciendo, pero la inflación se mantendría de forma persistente mucho más alta, puesto que la demanda seguirá presionando y el coste de materias primas y otros inputs seguiría subiendo. Al final, el PIB superaría su crecimiento potencial generando una situación simular a la actual, pero con carácter más permanente. Roubini apuesta por este escenario, aunque con matices.

"El ahorro acumulado y la demanda embalsada, la continuación de políticas monetarias y fiscales ultraflexibles impulsarían aún más la demanda agregada. El crecimiento resultante estaría asociado con una inflación persistente por encima del objetivo, lo que refutaría la hipótesis de los bancos centrales de que los aumentos de precios son meramente temporales".

La respuesta del mercado a tal sobrecalentamiento dependería de la reacción de los bancos centrales. Si los banqueros centrales no mueven ficha, las acciones pueden seguir subiendo durante un tiempo, ya que los rendimientos de los bonos reales siguen siendo bajos y la financiación barata y atractiva para empresas y familias (la inflación se come las deudas).

Pero al final, las expectativas de inflación terminaría impulsando los tipos de interés nominales y, probablemente, también los reales (los bancos centrales actuarían tarde y forzados por la situación). Todo ello que "obligaría a una corrección en las acciones", asegura Roubini.

"Un tercer escenario es la estanflación que ya está en marcha, con alta inflación y un crecimiento mucho más lento en el medio plazo. En este caso, la inflación continuaría siendo alimentada por políticas monetarias, crediticias y fiscales expansivas. Los bancos centrales, encerrado en una trampa de deuda por los altos ratios de deuda pública y privada, tendrían dificultades para normalizar tipos de interés sin desencadenar una caída del mercado financiero", asegura Nouriel Roubini.

Además, una serie de perturbaciones negativas persistentes de la oferta (imaginen que se mantiene la escasez actual de chips, gas... porque la oferta no puede adaptarse a la demanda) podrían frenar el crecimiento de largo plazo e incrementar los costes de producción, lo que aumentaría la presión inflacionaria todavía más.

Como ya ha señalado Roubini en multitud de ocasiones, este escenario es uno de los más problemáticos y de los que tiene más papeletas de suceder en el medio plazo por una serie de factores que están creando el caldo de cultivo perfecto para una estanflación en todo regla: la desglobalización y el creciente proteccionismo, la balcanización de las cadenas de suministro globales, el envejecimiento demográfico en las economías emergentes y en desarrollo, las restricciones migratorias, el desacoplamiento chino-estadounidense, los efectos del cambio climático en los precios de las materias primas, las pandemias, la guerra cibernética y la reacción violenta contra la desigualdad de ingresos y riqueza.

Un mercado bajista
En este escenario, los rendimientos nominales de los bonos subirían una barbaridad a medida que las expectativas de inflación se desanclan. Un crecimiento fuerte y volátil de los precios impulsaría las primas de riesgo de los bonos, asegura el experto. "En estas condiciones, los mercados de valores estarían preparados para una fuerte corrección, potencialmente en territorio de mercado bajista (reflejando al menos una caída del 20% desde su último máximo)".

El último escenario sería una suerte de vuelta a la tendencia previa al covid, con una desaceleración del crecimiento. "El debilitamiento de la demanda agregada resultaría no solo un susto transitorio, sino un presagio de la nueva normalidad, especialmente si el estímulo monetario y fiscal se retira demasiado pronto. En este caso, una demanda agregada más baja y un crecimiento más lento llevarían a una inflación más baja, las acciones corregirían para reflejar las perspectivas de crecimiento más débiles y los rendimientos de los bonos caerían aún más", explica el profesor de Finanzas. Este escenario llevaría al mundo desarrollado a una especie de japonización.

A la pregunta de cuál es el escenario que más probabilidades tiene, Roubini explica en Project Syndicate que su "temor es que el escenario de sobrecalentamiento sea el más destacado. Dadas las políticas monetarias, fiscales y crediticias flexibles de hoy, el desvanecimiento de la variante Delta y sus cuellos de botella de suministro asociados recalentarán el crecimiento y dejarán a los bancos centrales atrapados entre la espada y la pared".

Enfrentados a una trampa de la deuda y una inflación persistentemente por encima de la meta, es casi seguro que impondrán unos tipos de interés oficiales que se mantengan por debajo la curva.

Crisis de deuda estanflacionaria
Sin embargo, Roubini matiza su conclusión y a medio plazo, "a medida que una variedad de choques negativos persistentes de oferta golpeen la economía mundial, podemos terminar con una estanflación o sobrecalentamiento mucho peores... con un crecimiento mucho más bajo y una inflación más alta. La tentación de reducir el valor real de grandes ratios de deuda nominal llevaría a los bancos centrales a adaptarse a la inflación, en lugar de luchar contra ella y correr el riesgo de una crisis económica y de mercado".

Además, Roubino añade que los ratios de endeudamiento de hoy (tanto privados como públicos) son sustancialmente más altos que en los setenta estanflacionarios. "Los agentes públicos y privados con demasiada deuda e ingresos bajos se enfrentarán a la insolvencia una vez que las primas de riesgo de inflación eleven los tipos de interés reales, preparando el escenario para una crisis de deuda estanflacionaria sobre las que ya he advertido".

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